📈 AI 시대, 메모리 반도체의 가치가 달라진다



1️⃣ 왜 지금 ‘메모리 가치평가’가 달라졌나?

과거 메모리 반도체 주식은 주로 **PBR(주가순자산비율)**로 평가되었습니다.
그 이유는 간단합니다. 메모리 산업은 경기 변동에 따라 실적이 급등락하는 전형적인 사이클 산업이었기 때문입니다.

삼성전자와 SK하이닉스의 영업이익은 글로벌 경기(ISM 제조업 PMI)에 거의 그대로 연동됐고,
호황 때는 폭발적인 이익을 내지만 불황 때는 적자로 전환되는 일이 반복되었습니다.

따라서 투자자들은 **실적(EPS)**보다 자산(Book Value) 중심의 보수적 가치평가를 택했습니다.

하지만, AI 시대가 이 흐름을 바꿔놓았습니다.
AI 서버에 들어가는 HBM(고대역폭 메모리), 서버 DRAM, SSD 등 고성능 메모리의 수요가 급증하면서
메모리 산업이 더 이상 단순한 경기순환형 구조가 아닌 장기 성장형 산업으로 전환되고 있기 때문입니다.

2️⃣ HBM이 만든 새로운 밸류 확장: SK하이닉스가 바꾼 판

AI 사이클이 본격화된 이후 SK하이닉스는 HBM3, HBM3E 분야에서 압도적인 경쟁력을 확보하며
과거 PBR 밴드 상단을 뚫는 흐름을 보여주고 있습니다.

이는 단순한 기술적 반등이 아니라, ‘실적 신뢰도 상승’ → ‘PER 적용 가능 산업’으로의 전환 신호로 해석됩니다.
즉, 과거에는 EPS가 오를 때 PER이 오히려 하락했지만,
지금은 **EPS와 PER이 함께 상승하는 Value Expansion(가치 확장)**이 일어나고 있습니다.

3️⃣ AI Scale-Out이 만드는 구조적 변화

SK증권은 이번 보고서에서 메모리 산업을 이렇게 정의합니다.

“AI 사이클 내 메모리 산업은 이제 선수주, 후증설 구조로 바뀌고 있다.”

과거 메모리는 먼저 공장을 짓고 나중에 수주를 받는 ‘선증설, 후수주’ 구조였습니다.
이로 인해 공급 과잉이 자주 발생했고, 실적 변동성이 매우 컸죠.

하지만 AI 인프라 투자가 장기화되면서, 이제는 고객사(예: 엔비디아, 구글, 아마존)의 장기계약 기반으로
미리 물량이 확보된 후 증설하는 구조로 변하고 있습니다.
이 말은 곧 공급 안정성 확보 + 실적의 예측 가능성 상승을 의미합니다.

결국 AI 시대의 메모리는 거시경제에 덜 흔들리고, 실적이 안정적으로 성장하는 산업으로 바뀌고 있는 것입니다.

4️⃣ 이제 메모리는 ‘PER로 본다’: 새로운 밸류에이션 패러다임

SK증권은 이번에 밸류에이션 방법론을 PBR에서 PER로 공식 전환했습니다.
이는 단순한 숫자 조정이 아니라, 산업 구조가 바뀌었다는 선언입니다.

  • 삼성전자 목표주가: 170,000원 (기존 110,000원 → +55%)
    • 2026년 예상 EPS 10,913원 × Target PER 15배
    • AI 서버 DRAM, eSSD 등 수요 확대 기반
  • SK하이닉스 목표주가: 1,000,000원 (기존 550,000원 → +82%)
    • 2026년 예상 EPS 90,800원 × Target PER 11배
    • HBM4E, 서버 DRAM, SOCAMM2 등 제품 다변화 주도

SK증권은 두 기업 모두 **AI 메모리 수요 장기화(2027년까지 최소 지속)**를 전망하며,
메모리 업종을 ‘Supercycle’ 국면으로 판단하고 있습니다.




5️⃣ 투자자 관점: 단기 급등보다 ‘구조적 성장’을 보라

과거처럼 사이클 꼭지에서 매도하고 저점에서 매수하는 전략은 이제 맞지 않습니다.
AI 인프라 투자가 본격화되며, **‘가격보다 구조적 성장’**이 더 중요해졌기 때문입니다.

삼성전자는 일반 DRAM 및 낸드에서 생산능력 우위를 살리고,
SK하이닉스는 HBM 기술 리더십을 기반으로 수익성을 확대하고 있습니다.
두 회사 모두 AI 시대의 필수 인프라 공급자로 자리 잡고 있죠.

✅ 정리: 메모리 반도체, 이제는 ‘PBR 시대의 종말’

구분 과거 (PBR 시대) 현재 (PER 시대)
산업구조 경기순환형 (선증설 후수주) 안정성 중심 (선수주 후증설)
수요주체 스마트폰, PC 등 AI 데이터센터, 서버
주요 제품 DRAM, NAND HBM, 서버 DRAM, SSD
가치평가 자산가치 기반 실적·성장성 기반
대표기업 삼성전자, SK하이닉스 SK하이닉스, 삼성전자, 마이크론

🧭 투자 관점 요약

  • 삼성전자: DRAM·eSSD 중심 수혜, 목표주가 17만 원
  • SK하이닉스: HBM 독주 체제, 목표주가 100만 원
  • 공통점: 장기공급계약 확대 → 실적 안정화 → PER 기반 밸류 확장

“AI 사이클은 단기 반등이 아니라 산업의 구조적 변화다. Supercycle, Buy all.”

📚 참고 출처

  • SK증권 리서치센터, 「반도체: New paradigm, New multiple」 한동희

🪄 한줄 요약:

“AI 시대의 메모리 반도체는 더 이상 경기산업이 아니다.
실적의 신뢰가 생긴 순간, 밸류에이션의 기준도 PER로 바뀐다.”